核心觀點

▍經濟復蘇、基建加碼，環保行業有(you)望持續受(shou)益

上半(ban)年我(wo)國(guo)經(jing)(jing)濟(ji)先降(jiang)后升，二季度(du)(du)經(jing)(jing)濟(ji)增(zeng)長由負轉正，國(guo)內生產(chan)總(zong)值一季度(du)(du)同(tong)比(bi)(bi)下降(jiang)6.8%，二季度(du)(du)增(zeng)長3.2%。基(ji)(ji)建(jian)投(tou)(tou)資(zi)(zi)作為逆(ni)周期(qi)調節工具，成(cheng)為政(zheng)府(fu)保持經(jing)(jing)濟(ji)穩(wen)增(zeng)長的重(zhong)(zhong)要發力方(fang)向(xiang)，從(cong)當月增(zeng)速(su)來(lai)(lai)看(kan)，5月以來(lai)(lai)基(ji)(ji)建(jian)投(tou)(tou)資(zi)(zi)增(zeng)速(su)顯著走高(gao)，同(tong)比(bi)(bi)增(zeng)長分(fen)別為8.3%及6.8%，且增(zeng)幅明(ming)顯高(gao)于整體固定資(zi)(zi)產(chan)投(tou)(tou)資(zi)(zi)增(zeng)速(su)，5、6月份分(fen)別高(gao)出(chu)7.4和5.7個(ge)百(bai)分(fen)點(dian)。專(zhuan)項(xiang)(xiang)債(zhai)是地方(fang)政(zheng)府(fu)發展基(ji)(ji)建(jian)投(tou)(tou)資(zi)(zi)重(zhong)(zhong)要的資(zi)(zi)金來(lai)(lai)源，截至7月中旬(xun)，經(jing)(jing)全國(guo)人大(da)(da)批準(zhun)的3.75萬(wan)億(yi)元新增(zeng)地方(fang)政(zheng)府(fu)專(zhuan)項(xiang)(xiang)債(zhai)已發行2.24萬(wan)億(yi)元、支(zhi)出(chu)1.9萬(wan)億(yi)元，全部用(yong)于補短板重(zhong)(zhong)大(da)(da)建(jian)設。污染防治是我(wo)國(guo)全面建(jian)設小康社會的三大(da)(da)攻堅戰(zhan)之一，同(tong)時也是環保行業所要解(jie)決的核(he)心問題，環保行業將深(shen)刻受益(yi)于專(zhuan)項(xiang)(xiang)債(zhai)規模擴(kuo)大(da)(da)、投(tou)(tou)放(fang)加速(su)。

▍疫情不改(gai)趨勢，行(xing)業業績增速重回修復通道(dao)

2019年以(yi)來，環(huan)保(bao)行(xing)業(ye)業(ye)績(ji)(ji)增(zeng)速(su)持續修復(fu)(fu)，今年一季度受疫情影響業(ye)績(ji)(ji)增(zeng)速(su)再次大幅(fu)走低，復(fu)(fu)蘇趨勢被疫情打斷。隨(sui)著國內(nei)經濟(ji)的持續回(hui)暖，配合專(zhuan)項債等支撐不斷加碼(ma)，行(xing)業(ye)業(ye)績(ji)(ji)增(zeng)速(su)重回(hui)修復(fu)(fu)通道。具體來看，水務板(ban)塊(kuai)中(zhong)，碧水源及首創股份預計上半年業(ye)績(ji)(ji)同(tong)比(bi)分別增(zeng)加285%-315%和25%-35%；環(huan)衛板(ban)塊(kuai)中(zhong)，玉禾田及僑銀環(huan)保(bao)業(ye)績(ji)(ji)同(tong)比(bi)增(zeng)幅(fu)分別高達130%-160%和180%-210%；環(huan)境修復(fu)(fu)板(ban)塊(kuai)中(zhong)，高能環(huan)境上半年業(ye)績(ji)(ji)同(tong)比(bi)增(zeng)加22%-37%。

▍大基金成立(li)，環(huan)保(bao)行業迎(ying)來強催化劑

7月15日，由財政(zheng)部(bu)、生(sheng)(sheng)態環(huan)(huan)境(jing)部(bu)、上海市共(gong)同發起設(she)立(li)的(de)國家(jia)綠(lv)(lv)色(se)(se)發展基(ji)金(jin)股(gu)份(fen)有限(xian)公司在上海揭(jie)牌運營，注冊資(zi)(zi)本885億元(yuan)，其中財政(zheng)部(bu)為(wei)第一(yi)(yi)大股(gu)東。基(ji)金(jin)將重點投資(zi)(zi)污(wu)染治理、生(sheng)(sheng)態修(xiu)復(fu)和國土空間綠(lv)(lv)化、能源(yuan)資(zi)(zi)源(yuan)節約利用、綠(lv)(lv)色(se)(se)交通和清潔(jie)能源(yuan)等(deng)領域，聚(ju)焦長江(jiang)經(jing)(jing)濟帶沿線綠(lv)(lv)色(se)(se)發展重點領域。我們預計基(ji)金(jin)一(yi)(yi)方(fang)面將通過(guo)股(gu)權投資(zi)(zi)、聯(lian)合(he)設(she)立(li)基(ji)金(jin)等(deng)方(fang)式投資(zi)(zi)行(xing)(xing)業(ye)龍頭(tou)，另一(yi)(yi)方(fang)面或(huo)參照三峽集團(tuan)與北控(kong)水務的(de)合(he)作模式，直接進行(xing)(xing)具體的(de)項(xiang)(xiang)目投資(zi)(zi)，環(huan)(huan)保(bao)企業(ye)負責項(xiang)(xiang)目建設(she)和運營。我們認為(wei)此次國家(jia)綠(lv)(lv)色(se)(se)發展基(ji)金(jin)的(de)成(cheng)立(li)，充分體現環(huan)(huan)保(bao)行(xing)(xing)業(ye)政(zheng)策面的(de)充分支撐，將有效緩解(jie)環(huan)(huan)保(bao)行(xing)(xing)業(ye)資(zi)(zi)產負債率(lv)高、現金(jin)流差(cha)的(de)困(kun)境(jing)，加快(kuai)長江(jiang)經(jing)(jing)濟帶沿線綠(lv)(lv)色(se)(se)發展項(xiang)(xiang)目建設(she)，有望成(cheng)為(wei)環(huan)(huan)保(bao)行(xing)(xing)業(ye)估值拔升、業(ye)績(ji)改善的(de)強催化劑。

▍投資建議：低估(gu)值(zhi)+業(ye)績向好+強催化劑，環保行業(ye)估(gu)值(zhi)提升可期

從估(gu)值(zhi)(zhi)角度來，雖行(xing)(xing)業(ye)(ye)2019年以來經歷了一定程(cheng)度估(gu)值(zhi)(zhi)修復，但行(xing)(xing)業(ye)(ye)整體(ti)估(gu)值(zhi)(zhi)仍處低位，目前(qian)行(xing)(xing)業(ye)(ye)PE估(gu)值(zhi)(zhi)處于上(shang)市以來31.05%分(fen)(fen)(fen)位點，部分(fen)(fen)(fen)重(zhong)(zhong)點公司PEG尚不(bu)足1。從基本(ben)面看(kan)，在宏觀經濟持(chi)續向好，專項債支(zhi)撐力度加碼背景下，環(huan)保行(xing)(xing)業(ye)(ye)重(zhong)(zhong)回業(ye)(ye)績改(gai)善通道(dao)；國家綠色發(fa)展基金的成立為行(xing)(xing)業(ye)(ye)注入強(qiang)催化劑，將有效(xiao)緩解環(huan)保行(xing)(xing)業(ye)(ye)資產負債率高、現(xian)(xian)金流差(cha)的困境。從持(chi)倉角度來看(kan)，環(huan)保板塊2020年一季度基金重(zhong)(zhong)倉持(chi)倉比例環(huan)比抬升(sheng)(sheng)0.16個百分(fen)(fen)(fen)點，是整個公用(yong)事業(ye)(ye)板塊持(chi)倉提升(sheng)(sheng)的主動力。環(huan)保行(xing)(xing)業(ye)(ye)業(ye)(ye)績、估(gu)值(zhi)(zhi)有望實現(xian)(xian)雙抬升(sheng)(sheng)，建議關注環(huan)保行(xing)(xing)業(ye)(ye)低估(gu)值(zhi)(zhi)龍頭(tou)。

正文

1. 低估值(zhi)+業績向好+強催化劑，環保行業估值(zhi)提(ti)升可(ke)期

1.1. 經(jing)濟復蘇(su)、基建加(jia)碼，環保行業(ye)有(you)望(wang)持續(xu)受益

宏(hong)觀趨(qu)勢：經(jing)濟重回增(zeng)(zeng)長(chang)。上半(ban)年我國(guo)經(jing)濟先降后升，二季(ji)度(du)經(jing)濟增(zeng)(zeng)長(chang)由負(fu)轉正，主(zhu)要指(zhi)標(biao)恢復性增(zeng)(zeng)長(chang)，市場預期總(zong)(zong)體向好。上半(ban)年國(guo)內(nei)生產(chan)總(zong)(zong)值(zhi)45.7萬(wan)億元(yuan)，按可比(bi)(bi)價格計算(suan)，同比(bi)(bi)下(xia)降1.6%。分(fen)季(ji)度(du)看(kan)，一(yi)季(ji)度(du)同比(bi)(bi)下(xia)降6.8%，二季(ji)度(du)增(zeng)(zeng)長(chang)3.2%。

逆周期基建加碼，專項債持續發(fa)力(li)，環保行業受(shou)益。國內防疫工作雖(sui)已取得階段性成效，但(dan)疫情對經濟(ji)影響深刻，國內消費(fei)受(shou)到重創(chuang)已成既定事實。同時，境(jing)外疫情呈(cheng)加速擴散蔓延(yan)態(tai)勢，拐點(dian)遠未明(ming)晰，世界經濟(ji)貿易增(zeng)長(chang)受(shou)到嚴(yan)重沖擊，出口壓力(li)日益增(zeng)大。

在這(zhe)一(yi)(yi)背景下(xia)，基建投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)(zi)作為(wei)逆周(zhou)期(qi)調節工具，在努力完(wan)成全年經(jing)濟(ji)社(she)會(hui)發展(zhan)目標任務(wu)的要(yao)求下(xia)，成為(wei)政府當下(xia)保(bao)持經(jing)濟(ji)穩增(zeng)長(chang)(chang)的重要(yao)發力方(fang)向。從當月(yue)增(zeng)速(su)來(lai)(lai)看，5月(yue)以來(lai)(lai)基建投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)(zi)增(zeng)速(su)顯著走(zou)高(gao)(gao)，同比增(zeng)長(chang)(chang)分(fen)別為(wei)8.3%及6.8%，且增(zeng)幅(fu)(fu)(fu)(fu)明(ming)顯高(gao)(gao)于整體固定資(zi)(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)(zi)增(zeng)速(su)，5、6月(yue)份分(fen)別高(gao)(gao)出7.4和5.7個(ge)(ge)百分(fen)點。上半(ban)年全國(guo)固定資(zi)(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)(zi)同比下(xia)降(jiang)3.1%，降(jiang)幅(fu)(fu)(fu)(fu)比1-5月(yue)份收窄3.2個(ge)(ge)百分(fen)點，比一(yi)(yi)季度收窄13.0個(ge)(ge)百分(fen)點，其中基礎設(she)施投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)(zi)下(xia)降(jiang)2.7%，降(jiang)幅(fu)(fu)(fu)(fu)比一(yi)(yi)季度大幅(fu)(fu)(fu)(fu)收窄17.0個(ge)(ge)百分(fen)點。

專項債是(shi)(shi)地方政(zheng)府(fu)發(fa)展(zhan)基建(jian)投(tou)資(zi)(zi)重要的資(zi)(zi)金來源，截至(zhi)7月(yue)中旬，經全國人大(da)批準的3.75萬(wan)億(yi)元新增地方政(zheng)府(fu)專項債已發(fa)行(xing)2.24萬(wan)億(yi)元、支(zhi)出1.9萬(wan)億(yi)元，全部用(yong)于(yu)補短板(ban)重大(da)建(jian)設。污染防治是(shi)(shi)我國全面(mian)建(jian)設小(xiao)康(kang)社會的三(san)大(da)攻堅戰之一，同時(shi)也是(shi)(shi)環保行(xing)業(ye)所要解決的核心問題，環保行(xing)業(ye)將深刻受(shou)益于(yu)專項債規模擴大(da)、投(tou)放加速。

1.2. 疫(yi)情(qing)不改趨勢，行(xing)業(ye)業(ye)績增速重回修復(fu)通道(dao)

微觀主體(ti)：行業業績增速(su)(su)重(zhong)回修(xiu)復(fu)通道。2019年(nian)(nian)以來，環(huan)保(bao)行業業績增速(su)(su)持續(xu)修(xiu)復(fu)，今年(nian)(nian)一季度(du)受疫(yi)情影響業績增速(su)(su)再次(ci)大(da)幅(fu)走低，復(fu)蘇趨勢(shi)被疫(yi)情打斷。隨著國內經濟的(de)持續(xu)回暖(nuan)，配合專項(xiang)債等支撐不斷加碼，行業業績增速(su)(su)重(zhong)回修(xiu)復(fu)通道。

根據行業(ye)已披露的(de)(de)業(ye)績(ji)(ji)快報及(ji)業(ye)績(ji)(ji)預告信息，龍頭標的(de)(de)業(ye)績(ji)(ji)改善明顯，具體(ti)來看，水(shui)務板塊(kuai)中(zhong)碧(bi)水(shui)源(yuan)及(ji)首創股(gu)份預計上(shang)半年業(ye)績(ji)(ji)同(tong)比(bi)分別增加(jia)285%-315%和(he)25%-35%；環(huan)(huan)(huan)衛板塊(kuai)中(zhong)，玉禾田及(ji)僑銀(yin)環(huan)(huan)(huan)保業(ye)績(ji)(ji)同(tong)比(bi)增幅(fu)分別高達130%-160%和(he)180%-210%；環(huan)(huan)(huan)境修復板塊(kuai)中(zhong)，高能環(huan)(huan)(huan)境上(shang)半年業(ye)績(ji)(ji)同(tong)比(bi)增加(jia)22%-37%。

1.3. 大基金(jin)成立(li)，環保行業迎(ying)來強催化劑(ji)

大(da)基(ji)金成立(li)，注冊資(zi)(zi)本(ben)885億(yi)元。7月15日，由(you)財(cai)政(zheng)(zheng)部(bu)(bu)、生態環(huan)境部(bu)(bu)、上海(hai)市(shi)共(gong)同發起設立(li)的(de)國家綠色發展基(ji)金股份有限公司在上海(hai)揭牌運營。基(ji)金由(you)財(cai)政(zheng)(zheng)部(bu)(bu)委托上海(hai)市(shi)政(zheng)(zheng)府進行管理，采取公司制形式，注冊資(zi)(zi)本(ben)885億(yi)元，股東共(gong)26位。此次募集資(zi)(zi)金中(zhong)，財(cai)政(zheng)(zheng)部(bu)(bu)和長江沿線11個(ge)省市(shi)出資(zi)(zi)286億(yi)元，各大(da)金融機構出資(zi)(zi)575億(yi)元，部(bu)(bu)分(fen)(fen)國有企業和民營企業出資(zi)(zi)24億(yi)元，充分(fen)(fen)體現了政(zheng)(zheng)府引導市(shi)場(chang)化運作的(de)特(te)色。其中(zhong)，財(cai)政(zheng)(zheng)部(bu)(bu)持股比例11.30%，為第一(yi)大(da)股東。

聚焦長(chang)江經(jing)濟(ji)帶沿(yan)線(xian)綠色發展(zhan)重(zhong)點領(ling)(ling)域，儲(chu)(chu)備項目豐富。根據新(xin)華社(she)的(de)報(bao)道(dao)，基金將重(zhong)點投(tou)資污染治理(li)、生態修復(fu)和國(guo)(guo)土空(kong)間綠化、能源資源節約利(li)用(yong)、綠色交(jiao)通和清潔能源等(deng)領(ling)(ling)域，聚焦長(chang)江經(jing)濟(ji)帶沿(yan)線(xian)綠色發展(zhan)重(zhong)點領(ling)(ling)域，探(tan)索(suo)可復(fu)制可推(tui)廣經(jing)驗，并適(shi)當輻射(she)其他國(guo)(guo)家重(zhong)點戰(zhan)(zhan)略(lve)(lve)區(qu)域。國(guo)(guo)家綠色發展(zhan)基金股份有限(xian)公司籌備組組長(chang)陳寅介(jie)紹，目前籌備組已儲(chu)(chu)備各(ge)類項目80個(ge)(ge)左右，并對固廢處理(li)、垃圾焚燒、清潔能源、電池回收利(li)用(yong)、充(chong)電樁等(deng)十(shi)幾個(ge)(ge)細分行業進(jin)行分析和研(yan)究。此外，基金還加強與(yu)長(chang)三角一體(ti)化發展(zhan)示范(fan)區(qu)，上(shang)海自貿試驗區(qu)臨港(gang)新(xin)片區(qu)溝通協(xie)調，初步達成戰(zhan)(zhan)略(lve)(lve)合作意向，后續還將積(ji)極(ji)推(tui)進(jin)與(yu)長(chang)江經(jing)濟(ji)帶省市的(de)戰(zhan)(zhan)略(lve)(lve)合作。

大基(ji)金(jin)(jin)凸顯行(xing)業(ye)政(zheng)策(ce)面(mian)(mian)充分(fen)支撐(cheng)，有(you)望(wang)深(shen)刻(ke)助力行(xing)業(ye)紓(shu)困。我(wo)們預(yu)計基(ji)金(jin)(jin)一方面(mian)(mian)將(jiang)通過(guo)股(gu)權投資、聯(lian)合(he)設(she)(she)立基(ji)金(jin)(jin)等(deng)方式投資行(xing)業(ye)龍(long)頭，另一方面(mian)(mian)或參照三峽(xia)集團與北控水務(wu)的(de)合(he)作模式，直接(jie)進行(xing)具體的(de)項(xiang)目投資，環(huan)保(bao)企(qi)業(ye)負責項(xiang)目建(jian)設(she)(she)和運營。上半年以來，環(huan)保(bao)行(xing)業(ye)新一輪政(zheng)策(ce)周(zhou)期(qi)逐(zhu)漸(jian)開啟(qi)，行(xing)業(ye)綱領性支持(chi)政(zheng)策(ce)持(chi)續出臺。我(wo)們認為，此次國(guo)家(jia)綠色發(fa)展基(ji)金(jin)(jin)的(de)成立，將(jiang)有(you)效緩解環(huan)保(bao)行(xing)業(ye)資產負債率高、現金(jin)(jin)流差的(de)困境，加快長江經濟(ji)帶(dai)沿(yan)線綠色發(fa)展項(xiang)目建(jian)設(she)(she)，有(you)望(wang)成為環(huan)保(bao)行(xing)業(ye)估值拔升、業(ye)績(ji)改善(shan)的(de)強催化劑(ji)。

1.4. 投資建議(yi)：低估值+業(ye)績向好+強催化劑，環保行業(ye)估值提升(sheng)可期

從(cong)(cong)估(gu)(gu)值(zhi)角度(du)來，雖行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)2019年以來經歷了一定程度(du)估(gu)(gu)值(zhi)修復，但行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)整體(ti)估(gu)(gu)值(zhi)仍(reng)處(chu)低位(wei)。截至(zhi)7月17日(ri)，申(shen)萬(wan)環保(bao)(bao)工程及服(fu)務Ⅲ(801162.SI)市盈率（TTM）為29.67，處(chu)于上市以來31.05%分位(wei)點，且(qie)部分重(zhong)(zhong)點公司PEG尚不足1。從(cong)(cong)基本(ben)面看，在宏觀(guan)經濟持續(xu)向好，專(zhuan)項債支撐力度(du)加碼背景下，環保(bao)(bao)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)重(zhong)(zhong)回業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)績(ji)改善通道(dao)；國家綠(lv)色發展基金(jin)的成立為行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)注(zhu)入強(qiang)催化劑(ji)，將有(you)效緩解環保(bao)(bao)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)資產(chan)負債率高(gao)、現金(jin)流差的困境。

從(cong)持倉(cang)(cang)(cang)角度(du)來看，環(huan)保板塊(kuai)2020年一季(ji)度(du)基金重(zhong)倉(cang)(cang)(cang)持倉(cang)(cang)(cang)比例為0.24%，環(huan)比抬升0.16個(ge)百分點(dian)，環(huan)保持倉(cang)(cang)(cang)的(de)(de)提升是一季(ji)度(du)公用(yong)事業(ye)(ye)板塊(kuai)持倉(cang)(cang)(cang)實現(xian)(xian)抬升的(de)(de)直接原因(yin)。環(huan)保行業(ye)(ye)業(ye)(ye)績、估值(zhi)有望實現(xian)(xian)雙(shuang)抬升，關注度(du)持續走(zou)高，建議關注環(huan)保行業(ye)(ye)低估值(zhi)龍(long)頭。